地产永续债 更像会计游戏

作者：暂无

来源：《中国房地产业》 2014年第3期

本刊记者 方帅

随着金融业与地产业的深度融合，地产永续债作为一种低成本融资路径，正吸引越来越多的大房企关注。

自去年民生银行、平安银行分别与恒大地产合作发行类永续债产品后，诸多金融机构和大型房企纷纷跟进,地产永续债持续升温。

日前，平安银行的“金橙俱乐部”再次扩容，并吸纳了包括40家信托公司在内的新会员。对此，平安银行地产金融事业部总裁刘湣棠表示，现阶段的策略是“两条腿走路”，一方面继续做开发贷与经营性物业贷款，另一方面尝试与集团旗下的信托、基金公司合作，为房地产企业设计各类资管计划。

平安此举无疑给市场留下了无限想象。因为在2013年年末，平安银行还成立了“金橙”地产金融子俱乐部，57家房地产开发企业成为其首期会员。业内人士分析，地产永续债很可能就是今后刘湣棠为签约的57家房企设计的“各类资管计划”之一。

但是鉴于当前楼市“唱空”情绪的蔓延以及多地房地产信贷政策趋紧迹象明显，在接受《中国房地产业》采访时，平安银行相关负责人持谨慎态度：目前平安银行的永续债业务还是只有一单（联合平安大华基金与恒大地产合作发行了50亿元的地产永续债），对于今后地产永续债业务的发展计划不愿多谈。

接受度存疑

自2013年民生银行、平安银行分别与恒大地产合作发行类永续债产品后，很多金融机构和大型房企纷纷看好，地产永续债持续升温。特别是在当前房地产信贷紧缩的预期下，有业内人士甚至认为，地产永续债“要火”。

在2013年上半年，在港上市的恒大地产发行了几期类永续债的优先股产品，但早期并未引起市场反响，在经过1个月的成熟运作后，开始引起市场的高度关注。由于这一产品在会计处理上可以作为股本，不计入长期负债，可以有效降低上市公司的资产负债率。

2013年8月26日，恒大地产在香港举行了2013年中期业绩发布会，表现异常抢眼。至2013年6月30日，恒大净负债率从2012年上半年的96.1%降至58.4%，锐减37.7%，负责率降幅为全行业最大。与此同时，恒大2013年中报里权益项下挂了60多亿元人民币的“永久资本工具”。

目前，平安银行“金橙俱乐部”已吸纳了57家房地产开发企业和40家信托公司，预计用不了多久，平安银行的地产永续债业务就会再添新单。

从海外市场看，目前全球已有50国家发行永续债，根据彭博统计，截至2013年10月前共有8471亿美元永续债发行，发行量最大的国家是英国、美国和法国，三国永续债发行量占比合计接近全球半壁天下。全球超过70%的永续债是以美元和欧元计价，前者约占43%，后者约占34%。

在中国，永续债才刚刚起步，市场空间较大。不过，其面临的最大的瓶颈仍在于寻找需求群体，目前中国永续债的创新动力主要来自于发行人，但能否获得需求者的青睐和接受仍存在较大的疑问。尤其是在目前债市较为低迷的背景下，明显处于“买方市场”，投资者对创新产品的接受度存疑。

会计处理争议

所谓永续债，就是没有明确到期日或期限非常长的债券。“债券之名，权益之实”是永续债产品的灵魂。

此前国内主推的地产永续债模式，主要是诺亚财富、民生银行和平安银行，载体通道无一例外的都是选用跟自己相关联的基金子公司。

具体方式为：数十亿资金借道基金子公司设立资管计划，再通过委托贷款发放给港股上市的房企。该笔贷款不设固定期限，根据境外会计准则，可计入“永久资本工具”，计入权益项；同时，资管计划通过“利率重置条款”，前两年发行人获得较低的融资利率，第三年开始息率大幅攀升，即以高息促使其在两年内还款。

专业人士分析，已发行的地产永续债实际上是参照国际市场“永续债”的功能，利用内地和香港在财务制度上的不同处理方式设计的一款创新产品，实质上就是一种利用高级别信用设计的没有固定还本付息的理财产品。投资人购入永续债券之后，虽不能在到期后收回本金，却可以每年按票面利息，永久取得利息。

但是，“类永续债”能否计入权益项，在会计的处理上一直饱受争议。一是国际评级机构有严格的规定，如果赎回期后票息上浮较大，则视为发行人有很强的动力赎回，将赎回日视为有效到期日。同时，按标普的规定，有效到期日前20年里，永续债不得计入权益。

一般来说，永续债融资金额巨大，可以专款专用，再加上项目的其他配套资金，会形成大额的资金沉淀，银行可获得相当可观的中间业务收入。因此，业内人士预计，可能有更多的房企会和平安银行合作尝试这种融资手段。

在恒大地产通过利用内地和香港不同的会计准则实现变通实践后，不少银行、券商甚至专门成立了此类部门，公关各类符合条件的大型房企。“大型房企并不缺钱，基金子公司或者有限合伙基金的融资成本又很高，双方能合作的原因之一，在于找到了永续债这种模式。”深圳

一位私募人士表示，当前大型房企普遍急需降低融资成本，致使永续债保持着持续升温的态势。

规避监管的工具

“永续债就是一个噱头，是规避监管的一种金融工具。”一位业内人士直言不讳，他认为，该类产品条款的设置都是为了配合香港上市公司或海外发债公司资产负债率的要求。

“亚洲永续债最明显的特点在于票息高，这显然与发行人所在国家的无风险利率水平有关，一旦这种利率水平被打破，则发行人和投资者面临的风险就会很高。”香港一投行人士表示。

也有业内人士指出，对于有些资产负债率很高、海外融资还款期相对集中的房企而言，发行永续债更像是一针致幻剂。一旦房地产市场销售不畅，还款拖延到3年以上，则将面临极高的利息率和风险。

此外，从创新角度看，市场虽然发力推地产永续债，但中国法律上还处于模糊地带，现有的法律框架还不支持无固定期限的债务，容易发生纠纷。

中金公司还指出，地产永续债面临的最大瓶颈仍在于寻找需求群体。永续债由于期限较长且流动性较差，适合配置型机构持有，但中国长线投资者稀缺。从目前类永续债的发行来看，无论是基金子公司还是券商资管，最后的主导者还是银行。

平安银行接受《中国房地产业》采访时表示，自2013年地产金融事业部成功筹建起，就培育了一批合作理念相通的房地产核心客户。

“事业部体制具有独特的风险架构体系。地产金融事业部成立之初，即在总行风险管理框架下，建立起符合行业特点的垂直、独立、内嵌式的全员、全流程、全方位风险管理体系。一是垂直领导，二是专业评审，三是独立监控，四是分级管理。”

平安银行表示，其地产金融事业部已从“控制风险”转变为“经营风险”，提升了全员风险把控能力，已真正走上事业部制专业化道路。