《实物期权指导意见》在企业价值评估运用中的几点思考

《实物期权指导意见》在企业价值评估运用中的几点思考林笑晨

（青岛理工大学，山东青岛266520）

摘要：实物期权是许多单项和整体资产价值的重要组成部分。在企业价值评估中的运用得越来越

广泛。随着我国知识产权战略的实施和文化产业的发展，为合理分析高科技企业和无形资产等特殊收益形式资产的价值，实物期权的评估日渐重要。中国资产评估协会制定了《实物期权评估指导意见（试行）》为推广实物期权法在实际中的运用起到了重要作用，对评估人员来说掌握实物期权法是今后实务工作中必须具备的技能。

关键词：实物期权法；企业价值；指导意见

一、实物期权的概念

实物期权的概念在不同的研究者的笔下有着不同的

定义，现实中能接触到的与期权相关的大多为金融期权和商品期权。金融期权通常以股票、债券、外汇、期货等金融产品为基础资产；商品期权则是以石油、各种成品油、金属以及粮食和副产品等大宗商品为基础资产。实物期权如果仅从字面上理解，可能会与以实物资产为基础资产的商品期权混淆，但是无论是金融期权还是商品期权，它们都不属于实物期权。与金融和商品期权相比，实物期权最大的不同时它不是人为赋予的，而是与企业发展所并存的，需要人为去研究和发现的。指导意见中对实物期权的定义来源于实物期权的单向性，它不同于其他事物是必须存在的，它的存在与否取决于人的主观性。即“附着于企业整体资产或单项资产上的非人为设计的选择权”进一步解释为“现实中存在的发展或者增长机会、收缩或者退出机会等。”尽管实物期权是一种人为的权利，但它不是任意发生或随便存在的，它作为一种可以用来进行评估企业价值的工具一定具有某种意义而存在的。指导意见中将这种存在的意义解释为“拥有或者控制相应企业或者资产的个人或者组织在未来可以执行这种选择权，并且预期通过执行这种选择权能带来经济利益。”只有在执行这种权利后能给企业带来经济利益或避免经济损失这样的期权才能称为实物期权，这给实物期权的存在划定了可以辨别的范围。

它的评估可能要更加复杂。指导意见对实物期权分期权，

类的简化便于理解和操作、减少了不确定性，对评估人员正确判断分析期权价值具有重要的意义。因为判断期权的存在和分类仅仅是运用实物期权发进行评估工作的第

只有秉持着稳健的原则才能保证评估结果的谨慎，一步，

不会出现大幅偏离其真实价值的情况。在审慎选择了期权的可能存在的类型后才能进入后续的评估步骤，将复合期权等存在的不确定性逐一排除。“增长期权是指在现有基础上增加投资或者资产，从而可以扩大业务规模或者扩展经营范围的期权。”在我看来，这里的增长期权实际已经包括了等待期权和经营期权。扩大业务规模需要一个等待的时间，而扩展经营范围则是根据企业的经营战略和策略进行长远规划而制定的。“退出期权是指在前景不好的情况下，可以按照合理价格部分或者全部变现资产，或者低成本地改变资产用途，从而收缩业务规模或

同样地，退出期权已经涵者范围以至退出经营的期权。”

盖了改变用途期权以及经营期权等，在企业自身的发展规划中评估人员可以通过与企业领导人的交谈以及对企业文化的了解对企业未来的发展方向进行判断。因此评估人员在运用指导意见进行实物期权的分类时要对企业可能存在的情况再进行细致的分析和划分，才能有针对性地进行期权价值评估。

三、实物期权法中的参数

计算实物期权的主要方法有布莱克—舒尔斯模型和二项树模型，评估时在进行实物期权评估企业价值时应当全面了解有关企业的情况以及企业未来的前景和机会，识别存在的不可忽视的实物期权，明确实物期权的相关参数所需要的数据。根据有关参数所需信息的有效性判断是否具备评估条件。如果具备条件则需要运用计算实物期权的方法进行评估，其中重要的参数通常包括标的资产的评估基准日价值、波动率、行权价格、行权期限和无风险收益率等。指导意见中对各项参数的内容进行了具体的说明，但是如何获得这些参数的数据成了评估过程中的一个难点。根据指导意见和计算模型的要求，我们需要在证券市场上找到一个可以复制的证券组合并将相关数据进行复制，由于我国资本市场发展并不完善，要想在资本市场上找到这样一个合适的金融证券并不容

二、实物期权的分类

对实物期权进行有效的分类一方面有利于选择正确的计算方法对期权价值进行计算，另一方面可以有针对性地对不同企业的未来发展进行分析和预测。在指导意见中在分析评估对象时将实物期权分为了增长期权和退出期权。显然在实际操作中远不止这两种类型的期权。在进行小规模的评估或单项资产评估时可以以这两种类型的期权为基础，但是在针对大型企业比如上市公司、房地产企业等多元化经营的企业或对未来变化具有大量的依赖性和不确定性的企业需要分析可能存在的多种期权类

包括等待期权、改变规模期权、转换用途期权、分阶段型，

投资期权和复合期权等。其中，复合期权是有相互关系的期权组合，也就是在是否行使期权这项活动上所附加的

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CONTEMPORARYECONOMICS

易。更不要说科学地运用这些数据对一个企业的价值进行相应的评估。尤其对民营的中小企业来说，与上市公司相比大多数上市公司是国有企业的变身，它们从发展前景和经济背景上有着巨大的差异，如何选择可以利用的参数对评估人员来说是一个挑战。除此之外，不同行业发展之间也存在着完全不同的发展机会和前景，在资本市场上寻找到一个相同行业的金融资产也并不容易，如何确定参数来

源，

保证参数来源的可靠性与真实性对运用实物期权进行企业价值评估来说是一个考验。

四、实物期权的具体应用

实物期权法的具体应用体现在实物期权几个参数的获取中，但是除此之外，在实际操作中仍需要评估人员从宏观的角度去把握企业发展中实际存在的期权，对此仍有几点需要进行深入分析与考虑。1.期权的来源。期权不是企业天生就有的，它是伴随着企业的发展而诞生的。在运用实物期权法进行评估时，需要分析企业诞生的经济背景、资金来源、股权构成以及股东的情况。对于不同类型的企业来说，这几点都是截然不同的，这几个要素构成了一个企业的核心和根基，无论企业面临着怎样的期权都无法脱离企业的根基，如果评估时忽略了这几个要素可能导致期权判断的误差以及对可能存在机会的忽视。2.期权的变化。企业期权如何发生变化，发生怎样的变化，对用实物期权法进行企业价值评估的评估业务来说同样至关重要。实物期权与金融期权不同，实物期权存在着瞬息万变的可能，一个简单的事件可能引发蝴蝶效应、一个看似不起眼的决策可能是整个企业的转折点。期权的变化是最考验评估人员运用实物期权法的现实考题，对企业的了解程度以及管理层和治理层的沟通，都会对一个企业所拥有的期权有着更深刻的理解。3.期权的消失。期权的消失与期权变化的不同之处在于，期权变化后仍存在着期权价值的判断，即使对期权变化的理解不及时或者不深刻也仅是对期权的价值产生影响，而对期权的消失如果判断成期权的变化，则会导致企业价值的构成完全不同，对企业的价值类型产生深刻的影响。实物期权法在现实中的运用存在种种困难，如果无法从宏观的角度去及时准确判断和把握企业的期权，即使获得了实物期权法所需要的参数，也不可能获得正确的结论。

五、其他几点思考

1、如何把握或有事项发生几率，面对未能预测到的或有事项应当如何应对

或有事项是实行实物期权的前提，如何把握或有事项的发生几率，面对未能预测到的或有事项应当如何应对。这一点在指导意见中给出了几个不必进行评估的实物期权的情况。比如待评估资产中包含有实物期权，但没有较为重要的实物期权，即实物期权价值不大，或者实物期权执行的可能性不大可以忽视；待评估资产中包含重要的实物期权，但由于基础信息、资料方面的限制而无法估计评估所需要的参数，或价值变化过于复杂而无法应用的期权评估方法；待评估资产中包含重要的实物期权，也具备评估相应实物期权的条件，但委托方或者评估单位认为不需要评估资产中包含的实物期权。实物期权毕竟是单向性的

No.15，May.2017权利，它没有相应义务。它的存在是由于企业的发展存在

不确定性，不确定性越大其价值就越高。是这种不确定性也是对评估业务的不确定性，但是评估结果需要一个确定的价值结果。将这种不确定转化为确定需要一个全面的判断和分析。

2、采用不同的预测方法和思维方式

新兴的高科技公司和网络公司有着巨大的商业潜力，这样的公司在运用实物期权法时应当与老牌的发展稳定的企业采用不同的预测方法和思维方式。其中无形资产在这种高科技企业中的利用显得更为重要，在运用实物期权法进行企业价值评估时应当对无形资产研究开发以及运用中的不确定性进行判断，巨大的市场需求可能未被挖掘。可能被市场发现的时间也不确定，如何对时间的机会成本和沉没成本进行相应的评估应当给予适当的考虑。对不同行业的实物期权应当进行细致的划分才能够将实物期权法真正地运用到评估工作中去，即使是同一行业对处于不同发展阶段的企业以及不同发展模式的企业可能存在着巨大的差异。这些差异在指导意见中并没有指出，需要评估人员通过不断的实践经验去总结和分析，

3、对宏观经济情况进行分析和判断

充分估计除了企业本身发展可能遇到的或有事项以外，对宏观经济情况进行分析和判断。包括对市场变化、法律政策、政治格局以及竞争对手变化等潜在的影响因素进行评估。指导意见中主要是针对评估实物期权的过程和基础事项进行了规定，而如何进行评估并未给出明确的指导。在进行企业价值评估时可以发现，对企业的价值评估主要依赖于其潜在的发展前景和机会，如何将一个企业的发展潜力化为现时价值需要对企业的内外部环境进行全面的分析。国家的法律法规和政策对企业的发展方向有着引导作用，比如以前靠牺牲环境发展起来的重污染型企业在今后的发展中需要耗费大量的成本去维护和治理环境污染问题，国家政策引导也倾向于环保型企业，这对部分中小型企业来说如何转型成为了企业能否生存和发展的关键。

随着实物期权理论的完善，实物期权评估在企业价值评估和企业投资决策等领域有着越来越广泛的应用。随着科技进步和资本市场的发展，公司的发展和并购中也将有越来越多的实物期权需要评估，实物期权评估将成为评估行业的重要业务之一。无论从宏观经济和市场的稳定、健康发展还是从委托方对评估的需要以及评估行业提升业务能力等各个方面的考虑，实物期权评估方法都会有更大的发展空间。

参考文献

[1]中国资产评估协会：实物期权评估指导意见（试行）[Z].2012.

[2]张志强：评估期权把握未来———<实物期权评估指导意见（试行）>的基本精神[J].中国资产评估，2012.

[3]刘玉平、王奇超：资产评估中的实物期权方法研究[J].行政事业资产与财务，2012.

（责任编辑：林志红）

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